守住最后一道“金融防火墙”

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守住最后一道“金融防火墙”

作者：佚名文章来源：不详点击数：更新时间：2008-3-30

    2007年夏季爆发的次贷危机，让美国这个世界经济引擎“很受伤”。欧元区和日本经济也未能幸免，虽然增长前景要好于美国，但结构性改革的滞后还是给其经济增长蒙上了阴影。

    在美国经济下滑和美元贬值的背景下，国际原油价格和初级产品价格迭创新高。发达国家经济增长率下滑与全球能源和初级产品价格飙升现象并存，这预示着全球经济可能继上世纪70年代之后，再次陷入滞胀的局面。

　　两大机遇可期

    国际金融环境的变化，将给中国带来两大机遇。一是导致中国经济在全球经济中的影响力迅速上升；二是人民币国际化速度将会显著加快，人民币很可能成长为重要的区域货币。

    迄今为止，虽然国际环境波谲云诡，但中国经济自改革开放30年来却一直保持了年均8%的GDP增长率。在某种程度上，中国经济周期与全球经济周期是不同步的。因此，如果中国经济在未来5年内能够继续维持年均10%的增长，这将显著提升中国经济在全球经济中的地位。

    在美元贬值的背景下，随着人民币汇率制度弹性的不断增强，人民币对美元升值的趋势将会持续下去。一方面人民币处于升值趋势，另一方面中国经济对外依存度仍在不断上升，这就决定了人民币在未来的跨境流动规模将会不断增加，境外居民对人民币的交易、保值和投资需求不断上升，从而造成人民币国际化趋势加快。人民币有望成为东亚区域内重要的计价货币和结算货币。人民币从国别货币成长为区域货币，意味着中国政府不仅可以征收更多的铸币税，而且可以通过本国货币政策影响区域经济走向。

　　挑战大于机遇

    总体而言，未来国际金融环境变化带给中国的挑战要超过机遇。这些挑战具体包括：

    第一，国家经济增长放缓将会导致中国面临的进口需求下降和国际贸易摩擦增加，这将导致中国出口减速，从而不利于经济增长和就业。

    欧盟和美国是中国最重要的出口市场，如果欧盟和美国的经济增长率下降，那么客观上将会造成这些国家居民的进口需求下降。此外，发达国家国内失业率的上升，必将导致该国政府和国会对“中国制造”的抵触情绪上升，对中国出口商品的反倾销、反补贴政策可能纷至沓来。人民币升值压力将会空前高涨。

    第二，全球能源和初级产品价格上升，将会通过进口成本的上升向中国国内注入通货膨胀压力。

    中国是全球原油、铁矿石、铜矿石等能源和初级产品的进口大国，这些产品国际价格的上升将会通过原材料能源动力价格指数和工业品出厂价格指数（PPI）的传递，最终引起居民消费价格指数（CPI）的上升。目前，中国国内的物价上升主要是结构性因素所致，如果全球价格上涨的趋势得以持续，那么境外注入的通货膨胀压力将成为推动中国国内物价上涨的重要动力，该过程可能引发国内局势动荡。

    第三，国际收支失衡导致中国外汇储备激增，中国外汇储备面临的机会成本和汇率风险越来越大。

    当前中国的外汇储备高达1.43万亿美元，主要投资于收益率仅为4%左右的美国国债。中国这种经常账户顺差与净投资收益为负的局面持续得越久，中国的潜在福利损失就越大。此外，由于外汇储备主要以美元计价，一旦美元大幅贬值，外汇储备的国际购买力价值就大幅缩水。假如美元贬值10%，那么中国外汇储备以人民币计价的损失就高达1430亿美元（假设外汇储备均由美元计价），超过中国2006年GDP的5%。

    第四，由于人民币存在长期稳定升值趋势，这就吸引了全球过剩流动性涌入中国套利，从而推动中国境内的股票价格和房地产价格上涨。

    资产价格泡沫的正反馈财富作用是不可能长期持续的，而一旦资产价格泡沫破灭，就必将启动一个痛苦而缓慢的调整过程：居民的财富被吞噬、抵押贷款者违约数量激增、银行不良债权增加、证券公司纷纷破产，等等。如果银行资金介入资产价格泡沫的程度很深，那么资产价格泡沫破灭很可能通过银行危机的渠道触发全面经济危机。

　　政策建议

    为了应对未来国际金融环境变化给中国带来的挑战，中国政府应该通观全局、高屋建瓴地制定综合应对策略。总体而言，中国经济应该变得更加依赖内需，并实施集约化增长，中国汇率制度应该变得更加具有弹性，中国政府应该采取果断措施抑制资产价格泡沫。具体的政策建议是：

    第一，加快人民币升值的速度。人民币加速升值的好处包括：首先，人民币升值有助于纠正我国贸易品相对于非贸易品的价格扭曲（贸易品相对价格过高），促使资源从制造业向服务业的转移，这既有利于扩大内需（因为服务业提供的是非贸易品），又有利于促进就业（因为服务业的劳动密集度高于制造业）；其次，人民币加速升值有助于抑制人民币的单边升值预期，造成投机者对人民币是否进一步升值的判断出现分化，从而削弱热钱流入；再次，人民币升值有助于缓解全球能源和初级产品价格上涨对中国经济产生的成本推动压力，抑制通胀率的上升。

    第二，继续加息。虽然2007年央行已经连续多次加息，然而由于通胀率迅速上涨，造成目前人民币实际存款利率依然为负。负利率加剧了居民将金融资产由银行存款转移到股票市场和房地产市场的存款搬家趋势，助长了资产价格泡沫。进一步加息，首先有助于提高银行存款相对于证券投资和房地产投资的收益率，削弱存款搬家趋势；其次有利于抑制企业的固定资产投资行为，从而遏制通货膨胀。

    第三，扩张性财政政策。必须承认，升值和加息虽然有助于遏制通货膨胀，但是对经济增长都有紧缩作用。为了抵消升值和加息对经济增长的负面影响，应该同时实施扩张性财政政策。这一方面包括扩大政府在教育、医疗、社会保障、环境保护等方面的开支，另一方面包括削减内资企业所得税、实施更高的居民个人所得税起征点等。

    第四，进一步调整外资外贸政策，缓解中国国际收支失衡程度和外汇储备增长速度。中国政府已经实施了比较积极的外贸政策调整，例如降低出口退税税率、实施出口配额、征收出口关税等，这种调整应该继续推动下去。

    第五，对现有外汇储备实施积极管理。中投公司的建立是中国政府在积极管理外汇储备过程中迈出的重要一步。中投公司应该尽快明确其投资策略、治理结构和绩效评价体系，把握好透明度和收益率的平衡，在实际操作的过程中尽快成长起来。

    第六，加强资本管制。由于中国的人民币汇率水平难以一步调整到位，中国的资产价格目前处于高位，中国的银行系统和金融体系并不健全，在这种情况下，一旦中国贸然放开资本流出，必然会刺激更多投机资本的流入，而一旦形势急转直下，国际投机资本就会在洗劫了中国居民储蓄财富之后留给中国一个千疮百孔的烂摊子。因此，资本管制是中国政府防范金融危机的最后一道防火墙。尤其在未来几年内不利的国际金融环境下，中国政府更是要谨慎对待开放资本账户的建议。

    （中国社会科学院世界经济与政治研究所博士张明）

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