收入增速创6年新高，盈利质量提升
2008年1~2月医药工业实现收入1058亿元，同比增长31.02%，增速创自2003年以来的新高;利润总额94.4亿元，同比增长约49.53%。高增长的原因主要为：去年同期基数较低、需求时点爆发、大宗原料药大幅增长、全民医保措施开始小幅推动市场增长等。在能源、原材料大幅涨价的情况下产品毛利率提升、期间费用率下降等变化显示出行业的盈利质量正在提升。同样的原因，我们预计2季度行业运营数据仍然良好。
良好的行业运行数据有望继续支撑医药板块中长期收益
从基本面看，07年业绩预增的公司绝大多数由证券投资收益等非经常性因素拉动，而08年一季报以及中报预增的公司，多为收入增长、盈利水平提升等内生性增长，因此虽然预增公司数量减少，但盈利质量提高。从股价表现看，08年以来能够跑赢行业指数的正是内生性增长较为确定的绩优股。目前医药板块估值水平已大幅调整，但相对大盘的溢价率仍达到43%，短期反弹空间可能受限。1季度及预计2季度行业运营数据趋好，将有望支撑优质医药股继续获得中长期收益。
07年医药行业收入和利润均呈现快速增长
医药行业今年前三季度收入和利润增长均创下近几年新高
2007年1-9月，医药行业累计完成销售收入4162.7亿元(九大子行业)，比去年同期增长26.64%，增幅与2006年同期相比提高了3.35个百分点。由于2006年同期的医药经济增长出现了近五年来的较大滑坡,基数相对较低,故今年医药工业生产总值出现了一个较快的增长。
2007年1-9月，我国医药工业累计完成利润总额373.65亿元(九大子行业)，比去年同期增长49.74%，增幅与2006年同期相比大幅提高了40.72个百分点。
从重点子行业来看，化学药品制剂业、医疗器械和中成药工业的利润增长速度高于全国平均增长水平，而化学原料药、卫生材料、生物制剂和中药饮片行业的利润增幅低于全国平均水平。其中，2007年前三季度化学原料药工业累计完成利润总额61.87亿元，同比增长49.05%;化学制剂药工业累计完成利润总额112.24亿元，同比增长27.18%;中成药工业累计完成利润总额79.97亿元，同比增长59.45%;中药饮片工业累计完成利润总额7.62亿元，同比增长13.92%;生物制剂工业累计完成利润总额32.12亿元，同比增长30.81%;医疗器械工业累计完成利润总额39.02亿元，同比增长51.02%;卫生材料工业累计完成利润总额12.52亿元，同比增长25.07%。
医药行业今年效益好转原因分析
◆ 由于一些众所周知的因素，2006年同期整个医药经济增速有所放缓，低基数为2007年医药工业效益强劲反弹奠定了基础。
◆ 成本费用控制良好,今年1-3季度医药工业总体销售成本结构来分析，全国平均水平是工业产品销售成本所占比重达到69.34%，比2006年同期所占比重提升0.61个百分点。医药行业反商业贿赂活动以及整顿和规范药品市场专项行动开展以来，医药企业加大了内部成本费用的控制，从这两年的运行情况看，取得较好的效果。产品销售费用所占比重从2006年前三季度的13.34%下降到2007年同期的12.26%，下降了1.08个百分点。
◆ 医院终端需求和第三终端全面回温,2007年上半年16城市典型医院用药总金额162亿元，同比增长26.9%,比上年同期11.7%的增幅增加了15个百分点，比一季度增幅增加了3个百分点。医院用药市场在规模放大的同时，其销售结构也发生了显著的变化，表现在：医院市场合资、进口药的比重在近年来呈上升趋势，2006年已经超过53%。在今年5月新《处方管理办法》实施以后，预计合资、进口药品的医院市场份额还将进一步提高。第三终端主要指农村及城效结合部的市场，得益于“新农合”的实施，这方面的市场虽然基数小，但增长速度始终保持较快。今年仍将有至少20%以上的增长。
未来我国的医疗体制将是以“需方为主，供方为辅”的综合模式
2006至2007年，是中国医疗改革的反思、争议最多的两年，社会各界对医疗服务可及性、医患关系、医药分家、平价医院、公立医院的社会公益性、社区卫生服务体系的发展、医疗服务机构的监管、医疗保障制度的健全等发表了许多看法。中共中央与06年明确了医疗体制改革原则、路线和目标。
原则：坚持公共医疗卫生的公益性质，在医疗卫生体制改革过程中，政府居于主导地位。
目标：建设覆盖城乡居民的基本卫生保健制度，为群众提供安全、有效、方便、价廉的公共卫生和基本医疗服务。人人享有基本卫生保健服务，人民群众健康水平不断提高。
虽然中央明确定了医改的原则和目标，但具体怎样改，并没有明确说明。理论上，医改归根结底可归纳为需方、供方和第三方。需方也就是医疗筹资体制或医疗保障体系，其核心是解决医疗服务谁来付费的问题;供方就是医疗服务的提供者，其核心就是各类医疗服务机构的组织和制度结构的问题;第三方基本上就是政府，其核心问题是如何以有利于全社会的方式对需方和供方进行正确的干预。
需方的核心是“全民医保”，即以社会保险为主、商业保险为辅(完善三张网：城镇职工医保、城镇居民医保和新农合);政府为居民参保提供补贴(政府补需方);每位居民至少参加一种公立医疗保险，自愿参加商业性医疗保险;医保机构为参保者购买医疗服务;医疗机构，无论公立还是民营，可以市场化。
供方的核心是强调政府在医改过程中必须居于支配地位，强调公共医疗卫生的公益性。
即全部医疗资源由政府支配，实行收支两条线管理，医疗机构低价运行，基本药品统购统销(专利药和创新药仍实行市场化运作)。
实际上，由于医疗服务的特殊性，这两派的观点都有其优势特点，也有其局限性。分析师认为，中国作为一个大国，社会具有一定程度的二元特征，决定了我国的医疗体制改革将不会照抄世界上任何一国的现行医疗体制，即我国的医疗体制既不会是纯粹的“需方”模型，也不会是纯粹的“供方”模型，而是这二者的综合，这将决定了我国医疗体制是一个有中国特色的医疗保障体制。这种体制将同时从需方和供方着手，即以“需方为主，供方为辅”的综合模式来推进我国的医疗体制改革。
目前在需方的主要改革措施
◆ “新型农村合作医疗”模式将逐渐普及从03年开始，国家开始实行新型农村合作医疗保险制度，按照卫生部规划，到2010年，中国农村将普遍实行新型农村合作医疗制度，覆盖约7亿人。国家每年将补助资金达300亿元，解决农民“因病致贫、因病返贫”的问题。目前我国参加新型农村合作医疗的人口3.96亿，占全国农业人口的44.7%，已接近农村人口一半。新型农村合作医疗保险制度与以前的农村合作医疗制度的最大区别是，新型农村合作医疗是中央和地方财政同时予以资金支持。
◆ 覆盖全体城镇居民的医保逐步逐步展开在原有的城镇职工医保基础上，一张覆盖全体城镇居民的包括中小学生、下岗职工等在内的医保系统全面启动。
目前在供方的主要发展措施
◆ 开始试行基本药物定点生产制度07年5月，国家食品药品监管局与发改委、卫生部联合下发了《关于加强城市社区农村基本用药定点生产、使用和价格管理的通知》，明确对定点生产产品实行单独制定价格，并要求将药品价格印在药品最小包装盒上。同时，也明确了定点生产产品不实行集中采购，直接入围候选品种进入医疗机构采购。确保定点生产城市社区和农村基本用药工作健康稳步地开展。这是政府为保证廉价药供应采取的一项尝试性调控措施。
◆ 收支两条线管理有望成为一种过渡模式试运行由于短期内改变“医药分家”的难度较大(既要有大的投入，又要平衡各方利益)。故“收支两条线”管理成为卫生部极力推广的一种改变“医药分家”的过渡方式。所谓“收支两条线”是指公立医疗机构的各类收费继续按现有体制运行，但所收金额必须全额上缴卫生行政部门;而医疗机构的各项费用则由卫生行政部门负责资金分配。预计08年在部分地区可能进行“收支两条线试点。”
投资策略
展望08年，分析师对08年医药行业的运行态势保持谨慎乐观，此外，中央也已明确，08年将会显著地加大对医疗卫生的投入。但医药行业属于竞争性较强的行业，其行业内个股差异较大，行业整体属性不明显。因此，分析师继续沿用上期策略报告的思路，即采取“轻行业，重个股”的投资策略，对于医药行业及所有子行业均给予“中性”评级。考虑到医改的步伐越来越快，而中央政府也已明确决定要加大对医疗卫生的投入，因此，“医改受益”将是分析师对2008医药行业的一个重要投资主题;另外，考虑到医药行业是“轻资产”行业，不论外部的环境如何，总有一些医药企业表现出较强的内生性增长，故“内生增长明确”的企业是另一个重要的投资主题。
重点公司点评
南京医药(600713)：在购并中成长的药品分销企业
◆ 通过并购快速扩张，07 年分销规模超过100 亿元;
◆ 目前盈利水平较低，具有较大的提升空间;
◆ 07-09 年EPS 为0.20、0.44、0.65 元;
◆ 风险提示：盈利能力提高低于预期，“药房托管”尝试具有不确定性。
康缘药业(600557)：营销模式的领先者
◆ 公司成功启动分线销售，营销模式成为行业学术推广的领先者;
◆ 公司08 年重点品种销售有望增长32%;
◆ 08-09 年EPS 为0.89、1.20 元;
◆ 风险提示：药品降价风险和产品推广低于预期。
双鹤药业(600062)：输液升级和普药定点双驱动
◆ 大输液产业升级机遇，09 年公司塑瓶产能将达到4.5亿瓶左右。软袋从5500 万袋增加到8500 万袋左右，公司塑料包装输液比例将超过55%;
◆ 公司成为首批普药定点生产企业，普药成为企业利润增长的另一个驱动因素
◆ 华源长富大输液并入双鹤药业可能性较大，南北两大输液集团的整合将弥补公司输液全国布局。
◆ 07-09 年EPS 为0.64、0.92、1.20 元(如果考虑08 年增发2100 万股，摊薄08-09 年EPS 为0.89、1.15 元;
◆ 风险提示：塑瓶输液09 年市场竞争超预期。
一致药业(000028)：两广整合助推业绩持续增长
◆ 两广地区的分销龙头，07 年两广分销预计超过70 亿元;
◆ 两广整合和挂网招标成为业绩增长双驱动因素;
◆ 优秀的管理层保证企业可持续增长层;
◆ 07-09 年EPS 为0.43、0.57、0.75 元;
◆ 风险提示：联邦止咳露原料受国家控制。 |
