中国石油的底究竟在哪里？

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中国石油的底究竟在哪里？

作者：鼎砥投资… 文章来源：鼎砥投资网点击数：更新时间：2008-3-27

周三市场欲振乏力，尽管前日周边市场的大幅造好为A股市场提供了相对宽松的环境，尽管工商银行、中国银行两大金融巨头联袂公布07年年报使得银行板块受到提振，但沪指仅仅上行至3698点即开始回落，盘中更是一度跌穿3600点关口至3591点，市场弱势格局一目了然，究其原因，两市第一权重股中国石油可谓是“罪魁祸首”。

　　随着3月20日中国石油公布2007年年报后，该股表现用“跌跌不休”来形容并不为过，尤其令投资者忧心忡忡的是，近期中国石油A股几乎天天见新低，周三该股最低已经下探至18.50元，自上市首日最高价48.6元下跌以来，最大缩水幅度超过6成。目前离它的发行价16.70元也仅仅是一步之遥，一旦这只超级航母破发，将会对于整个A股市场产生深远的影响。

　　估值压力是硬伤

　　作为亚洲最赚钱的上市公司，中国石油A股自上市以来的表现令投资者叫苦不迭。2007年11月5日中国石油A股上市后即一路走低。11月19日，该股作为第一大权重股与第7大权重股分别计入上证综合指数和沪深300指数。然后在不到两个月的时间，该股即跌破被视为“生命线”的30元，之后更是新低不断。2008年2月5日中国石油的网下配售股10亿股解禁，在强大的解禁套现压力下，该股的表现可谓是熊途漫漫。3月24日中国石油跌穿20元整数大关开始加速下滑，使得所有参与其中的投资者信心受到重创。

　　客观而言，中国石油A股上市以来的颓势表现和其高的离谱的定价不无关系。尽管在三大石油巨头中，中国石油在油气的储量、产量和运力方面占有三分之二以上的份额。中国石油的业务分为四大板块，分别是勘探与开采、炼油与销售、化工与销售、天然气与管道，业务贯穿上下游产业链。目前阶段，勘探与开采构成公司的最主要盈利来源，由于下游的成品油价格实行政府管制，中国石油的盈利相对较为稳定。从2007年的经营数据看，中国石油营业收入延续前几年的稳定增长，其中勘探与生产业务因国际油价上涨而增长10.9%，炼油、化工以及天然气业务因产销量增长而分别增长23.8%、26.2%、27.6%。但由于对公司利润总额贡献102%的勘探生产业务毛利率下滑，导致公司综合毛利率下降5.7个百分点。公司2007年每股收益为0.75元。如果以目前股价18.53元来测算，其2007年P/E为24.7倍，并没有明显被低估。而按照2007 年末期每10 股派1.57 元的分配预案来计算中石油目前的息利，其年息利仅0.847%，远远低于目前银行存款年利率。事实上，以本周三收盘价计算，中国石油A股收盘18.53元、H股收盘9.69港元，A股对H股溢价率仍然高达91.22%，因此尽管中国石油从48.6元高位持续滑落，但其巨大的估值压力才是最根本的原因。

　　基本面不确定因素增大

　　就中国石油的基本面而言，公司作为中国油气行业占主导的最大油气产销商，也是全球最大石油企业之一，中国石油在国家战略石油储备体系中具有关键地位。同时中国石油还是我国油气行业占主导地位的最大的油气生产和销售商，也是世界最大的石油公司之一。中国石油的资源优势突出，原油储量60%以上，天然气储量85%。2006年的原油和天然气已探明储量为116.2亿桶和15140.6亿立方米，分别占我国三大石油公司合计的70.8%和85.5%。但值得关注的是，随着油价、天然气价格的不断上涨，中国石油受益程度并不明显。

　　一方面，中国石油公司近年来对中下游的投入很大，其2009-2010年将有广西钦州、抚顺、独山子、四川彭州、大庆、长庆等多处炼油厂投产，累计炼油能力为3300万吨，预计到2010年公司的原油加工能力将达到1.45亿吨以上，届时和中石化的炼油能力差距将迅速减小。虽然中国石油表示已经向国家申请进行成品油提价，但考虑到国家今年的CPI目标是控制在4.8%以内，所以成品油短期调价的可能性不大。此外，公司的大庆、辽河油田等主力油田已经开采多年，稳产困难，而冀东油田尚未进入生产期，因此公司2008年原油产量增长有限。事实上按照有关机构测算，原油涨价对公司有略为负面的影响，原油价格每上涨1美元，将影响公司每股收益0.004元。

　　另一方面，我国战略石油储备体系先天不足，在世界范围的石油资源的争夺战中，美国等西方大国早已牢牢控制了中东、南美洲60% 以上的世界石油资源。中国由于海外石油战略起步晚(1993年才开始渐渐发力)，己明显落于下风，在激烈的石油竞争中，中石油公司远未触及到海外采油的核心项目。中国石油公司投资的石油项目和新开发的油田，多数是冒着极高的勘探投资风险，去开发那些交通不便，基本设备设施不足，或政治风险极大，例如在中东的伊朗，非洲的苏丹、乍得、尼日利亚、利比亚等国家，在这些地区的石油开采，一旦外部和内部的局势激荡变换，前期的投资随时会变为虚幻，开采收益可想而知。值得关注的，近期有媒体报道委内瑞拉总统查韦斯24日宣布，委内瑞拉近期将开征石油暴利税，这项税收将被用于发展国内的医疗事业。事实上就在去11 月23 日，一则有关石油的新闻成为投资者关注的焦点。厄瓜多尔政府10 月12 日以总统令形式宣布，提高针对国外石油公司征收的特别收益金率(即征收外国石油公司因石油价格上涨而超出原来销售合同价格利润的一部分)，从原来的50%提高到99%。这使得中石油等国内能源巨头在厄瓜多尔的投资顷刻间面临着严重缩水的窘境。尽管中石油的海外油田大部分没有注入到上市公司而在集团，然而由于中石油等国内石油巨头海外扩张受到一定的负面影响，其能源战略面临的不利因素使得高油价背景下的中国石油还是蒙上了一层阴影。毕竟，市场此前对于中国石油A股的高估值，在一定程度上也涵盖集团海外油田资产注入的预期在内，而如今海外油田资产盈利能力的不确定性明显增大，这无疑将进一步打压市场对中国石油的持股信心。

　　因此，我们认为，在目前估值不低并且未来变数增大的不利背景下，中国石油仍然处于估值压力的释放过程中，其对A股市场的影响也有待于进一步消化。也就是说，中国石油在短期内尚难言底。什么时候到底以及估值合理区域的定格，应该说还有赖于前述各因素的变化。(余凯博客)

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