长城证券投资策略：在不确定中寻找确定性成长

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作者：佚名文章来源：不详点击数：更新时间：2008-1-24

在过去两年的牛市历程中，A股基本面的主要因素一直都显得非常确定，但是2008年的情况则有了微妙变化。在决定市场走向的几大主要因素中，经济、业绩、估值和流动性层面均开始出现较大的不确定性，尤其估值提升动力的减弱使我们相信A股市场已经从爆发性牛市阶段步入到温和牛市阶段。就2008年而言，不确定成为市场基本面的主基调，寻找确定性成长成为必要的投资选择。

　　考虑部分周期性行业业绩预期的调整需要和上市公司股票投资收益大幅波动的影响，我们预期2008年A股公司业绩增速在20%-30%之间。基于绝对估值模型和流动性阶段性变化对估值的影响，我们测算A股2008PE的合理区间在25-40倍之间。根据不同业绩增长预期和不同PE估值倍数的情景分析，我们判断2008年上证综指波动区间在4300-6700点之间，呈现宽幅震荡格局，其中股指上行机会可能更多出现在上半年。

　　在确定性成长投资主线下，考虑投资主题驱动和估值因素，我们在2008年予以超配的行业主要指向金融、消费(医药、食品饮料、商业、旅游传媒)、交通运输等下游行业，以及部分成长相对确定的中游制造业(机械、造纸)，这些行业构成2008全年的核心配置。同时关注房地产行业的阶段性投资机会，煤炭中焦煤子行业的投资机会，石油化工行业的个股机会。

　　●银行：真金不怕火炼调控延续辉煌

　　在从紧的货币政策下，短期内调控将影响银行盈利，长期来看将促进银行改善资产负债结构，有利于延长行业景气周期。较快的经济增长、金融环境持续不断改善以及人民币升值趋势，奠定银行业长期向好的基础。尽管宏观调控力度加大，但息差小幅扩大、贷款平稳增长、拨备压力减轻、税率大幅下降、非息收入增长仍能支撑确定性成长。而政策红利的逐渐弱化也将推动银行加快转型与扩张，构建可持续盈利模式。

　　我们看好在扩张与转型中充分发挥规模优势的大型银行(工行、建行)，看好具备持续成长优势的中型银行(招行、兴业、民生)。建议积极把握税率下降以及金融控股题材为浦发银行带来的投资机会，并关注混业经营试点为交通银行带来的多元化盈利途径以及较高管理水平和执行能力的深发展。

　　●地产：等待预期明朗短期动力不足

　　房价拐点是否悄然而至成为人们关注的焦点。我们依然看好中国房地产市场的长期发展，理由是地根紧缩下商品房长期供应趋紧，而宏观经济环境、城市化进程、人口红利等因素均支撑商品房需求长期旺盛。

　　目前影响供给的两大因素主要是土地和货币调控政策，其中土地政策指向扩大中低收入家庭普通住房的有效供给，而紧缩的货币政策将抑制房地产投资从而减缓商品房总供给的增长速度。需求方面的变化是，2008年房地产市场面临紧缩的信贷政策、或将出台的物业税、处在高位的房价等抑制需求因素。同时也存在人民币升值加速、调控政策出现松动等刺激需求的因素，而大众对房价的预期将成为制衡需求的双刃剑。我们的结论是：(1)2008年房地产市场供需矛盾或将缓和。(2)2008年房价不会大起大落。

　　投资策略方面，我们认为2008年房地产行业整体投资机会将在市场面临的诸多不确定因素逐步明朗后展开，短期内走出阴霾的动力稍显不足。我们暂将行业短期投资评级下调为“谨慎推荐”，重点关注两类公司：一是布局全国、经营管理水平较高、周转速度较快的一线地产公司，如万科A、保利地产、金地集团。二是估值水平较低、业绩稳定成长的区域龙头，如冠城大通、栖霞建设。

　　●医药：当确定性成长邂逅历史机遇

　　我们认为医药行业2007年的高增长不能简单理解为建立在2006年低基数上的恢复性增长，而是行业整体回暖的拐点。从2008年开始，医药行业将受益于医改的市场拉动以及市场规范度和集中度的不断提升而加速增长。看病贵、看病难和医疗资源比例失调等问题的解决将带来医疗市场结构性变化和中低端市场的崛起。初步估算，新农合、城镇职工基本医疗保险制度和城镇居民基本医疗保险制度将给医药企业带来1000-2500亿元的销售增量。

　　2008年我们的投资思路是，遵循医改和成长两条主线，重点关注医改受益公司，如白云山、双鹤药业、国药股份、一致药业和新华医疗。此外，我们还看好通过前期积累已经在某一领域形成自身优势，或通过新产品、新市场拉动有望在未来实现较快增长的公司，如双鹭药业、恒瑞医药、康缘药业、天士力、广州药业。

　　●电力：行业拐点渐现关注外延扩张

　　2008年工业增速略减，但对电力需求影响不大，预计全社会用电增速约13.2%-13.8%；装机容量的增速将延续2007年回落趋势，2008-2009年装机容量增速约10.5%、9.0%；利用小时数反弹是大概率事件，因为新增发电机组投产高峰已过，而需求增速处于相对高位，电力行业新一轮景气趋升已然显现。

　　我们认为2008年内电煤价格将在震荡中走高，预计同比上涨8%-9%，呈现单边急速上涨的可能性不大。电力行业有望通过增加大机组比重来消化部分成本压力，短期内煤电联动受CPI高企而搁置，但电力作为二次能源的价值重估势在必行。预计2008年将在局部地区执行煤电联动，电力行业2008年或将在一、二季度左右形成谷底，先“抑”后“扬”，行业拐点逐步显现。

　　从投资层面来看，“外延式扩张”将是电力行业贯穿2008年的投资主题，看好具有明确资产注入预期的电力蓝筹。重点关注的投资机会存在于三类：1)具有真实且优质资产注入的竞争优势企业，如国电电力、华能国际、华电国际、国投电力、粤电力、京能热电等；2)不受煤价影响的资源和能源企业，如长江电力、桂冠电力、川投能源、银星能源等；3)受惠于节能减排和新能源政策的高成长企业，如金山股份、宝新能源等。

　　●机械：在多重压力下仍将快速发展

　　2007年机械行业保持了一个快速增长的良好势头，我们判断，2008年与行业发展速度密切相关的固定资产投资仍将维持高位，因此2008年行业仍将维持高速发展势头。全球制造业向中国转移趋势明显，带动了出口快速发展，对于行业拉动作用较为显著。从历史经验来看，处于重化工业化初期的中国机械行业将在较长的一段周期内得到迅速发展。

　　宏观调控、次级债危机、人民币升值给行业内外需求带来了一定压力；钢铁、能源等生产要素涨价更是对行业带来了极大考验；技术水平落后制约着行业的进一步发展，只有具有核心技术和高附加值产品的企业才能有效规避这些压力。对于整个机械行业给予谨慎推荐评级，重点关注增长速度较快的细分子行业：机床、工程机械和船舶制造。关注这些行业中具有核心竞争力的龙头企业，推荐昆明机床、天马股份、安徽合力、中联重科以及中国船舶，谨慎推荐沈阳机床、中集集团。

　　●旅游：垄断支撑估值奥运推动成长

　　旅游行业属于需求拉动的朝阳行业，行业收入保持16%的增长。景区子行业的景气度最高，客流量继续增长且门票有稳定上涨趋势；酒店行业的景气度上升，高星级酒店入住率稳定，房价上涨带动平均每间客房收入上涨；经济型酒店的规模保持快速增长，房价降幅趋于稳定；旅行社行业景气度最低，表现为政策驱动市场开放，毛利率维持较低水平。

　　奥运会加速旅游行业的发展，为举办城市带来巨大的客流和旅游收入。酒店餐饮业是奥运会期间直接受益的子行业，奥运会后最突出的收益就是会展旅游的持续增长；节假日制度改革不改变旅游行业增长趋势，具备地理优势的景区和经济型酒店更能分享行业增长；所得税改革将使行业重点公司受益，提升行业整体盈利能力。

　　旅游行业中的景区子行业拥有垄断优势，这种垄断优势表现为景区公司的产品价格呈刚性上涨；连锁经济型酒店正处于快速扩张期，盈利模式的可复制性以及巨大的市场空间支撑酒店公司高成长。我们认为，资源垄断和高成长是支撑旅游行业高估值的重要原因。

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